Trump, Faiz ve Fon Krizi: Altın ve Dolarda Ne Olacak?

Merhaba, Kayıt Dışı İktisat’a hoş geldiniz. Bugün 2 Kasım Pazartesi. Yeni haftaya başlarken çoğumuz aynı şeyi düşünüyoruz: Birikimimi nasıl koruyacağım? Fakat bu kez sorunun bir tarafında altınla doların fiyatı, diğer tarafında paramı istediğim zaman kullanıp kullanamayacağım var. Türkiye’de fon ödemelerini bekleyen insanlar, dünyada milyarlarca dolarlık saldırının ardından güven vermeye çalışan bir kripto borsası, faaliyetlerinden gelen nakitten fazlasını yatırıma bağlayan teknoloji devleri… Bunların üzerine yarınki ABD seçimleri geliyor. Bugün bu gelişmeleri birbirine bağlayarak konuşacağız. Çünkü ekranınızdaki rakamın anlamı, arkasındaki kurumlara ve ekonominin gidişatına bağlı.

Önce Türkiye’den başlayalım. Bir süredir tasfiye kapsamındaki bazı yatırım fonlarında insanlar paralarına ulaşmakta zorlanıyor. Cuma günü başlayan ara ödemeler bir miktar rahatlama sağladı, fakat beklenenle hesaba geçen tutar arasındaki fark yeni sorular doğurdu. Bir milyon liraya kadar ödeme açıklaması, bazı yatırımcılarda bu sınıra kadar olan alacaklarının hemen ödeneceği beklentisini oluşturdu. Oysa bu rakam bir üst sınır. Hesaplama, kişinin net yatırım tutarına ve ilgili fonda dağıtılabilecek nakde bağlı. Her yatırımcıya aynı ödeme yapılması gerekmiyor.

Burada üç farklı tutarı ayırmamız gerekiyor. Fona yatırdığınız net para var, hesabınızda gördüğünüz portföy değeri var, bir de şimdi yapılan ara ödeme var. Bunların birbirinden farklı olması mümkün. Ara ödemenin düşük kalması, kalan paranın tamamının kaybolduğunu göstermez. Aynı şekilde fonda varlık bulunması da herkesin eksiksiz ve hemen ödeneceğini garanti etmez. Sonucu anlayabilmek için o varlıkların gerçekten ne ettiğini ve hangi sürede nakde çevrilebileceğini bilmek gerekiyor.

Likidite dediğimiz mesele tam burada ortaya çıkıyor. Elinizde değerli bir varlık olabilir ama bugün satmaya kalktığınızda alıcı bulamayabilirsiniz. Çok acele ederseniz değerinin altında satabilirsiniz. Buna karşılık, varlığın kendisi kalıcı olarak değer kaybetmişse beklemek bütün zararı ortadan kaldırmaz. Dolayısıyla geçici nakit sıkışıklığıyla gerçek zararı ayırmak zorundayız. Sağlam varlıkların telaşla elden çıkarılmasını önleyen bir düzenleme yararlı olabilir. Ama gerçek kayıp varsa, o kaybın kim tarafından üstlenileceği de açıkça konuşulmalıdır.

Bu açıklık neden önemli? Çünkü parası içeride bekleyen insanın hayatı beklemiyor. Kirası geliyor, çocuğunun okul ödemesi geliyor. Bir işletmenin tedarikçisine veya çalışanına ayırdığı para böyle bir yerdeyse sıkıntı başkalarına da yayılabilir. İşletme tedarikçisini ödeyemez, tedarikçi ücretleri geciktirir. Fon hesabı bulunmayan çalışan da etkilenir. Üstelik parasını sonunda aynı nominal tutarla geri alan kişi, bekleme süresindeki enflasyon nedeniyle alım gücü kaybetmiş olabilir. Bu yüzden ödeme takvimi, insanların geçim hesabının doğrudan parçasıdır.

Benim burada beklediğim, fon bazında anlaşılır hesaplar ve gerçekçi takvimler açıklanması. Denetimin nerede yetersiz kaldığı, hangi sorumlulukların bulunduğu da araştırılmalı. Kamu desteği gündeme geliyorsa maliyetin kime yüklendiği bilinmeli. Tasarruf sahibini koruyan çözüm, zarara yol açan davranışların yeniden tekrarlanmasını da önlemeli. Bu arada bütün yatırım fonlarını veya bütün emeklilik sistemini tek kalemde aynı riskte görmek yanlış. Bir fonun güvenliğini anlayabilmek için içinde hangi varlıkların bulunduğuna, hangi şirketlere borç verdiğine bakmak gerekiyor.

Yalnız bütün denetim sorumluluğunu küçük yatırımcının sırtına yükleyemeyiz. İnsanlardan günlük işlerinin yanında her fonun bütün işlemlerini incelemesini beklemek gerçekçi değil. Profesyonel yönetim ve kamu gözetimi bunun için var. Paranın ödenmesi mali bir mesele; varsa suçun soruşturulması ve denetim eksikliklerinin giderilmesi de ayrıca gerekli. İnsanlar aynı sorunla yeniden karşılaşmayacaklarına inanmadıkça, ödeme yapılması güveni bütünüyle geri getirmeyebilir.

Borsa İstanbul’da da bu güven meselesinin ağırlığını hissediyoruz. BIST 100 son kapanışta yaklaşık 10.760 puandaydı. Birikiminin değerinin azaldığını gören aile büyük alışverişini erteler. İşletme, önünü göremediğinde yeni makine almaktan vazgeçer. Hisselerin ucuz görünmesi alıcı gelmesi için yeterli olmayabilir; yatırımcı kuralların uygulanacağına da inanmak ister. Fakat borsada silinen piyasa değerini aynı miktarda millî gelir kaybı sayamayız. Üretim üzerindeki etki, harcama ve finansman kararları üzerinden zaman içinde ortaya çıkar.

Türkiye ekonomisi açısından bu sorun, zaten pahalı kredi ve zayıf taleple uğraşan işletmelerin yükünü artırabilir. Ama bütün ekonomik yavaşlamayı da tek bir olaya bağlayamayız. Üretime, siparişlere ve istihdama bakmamız gerekiyor. Bu haftanın imalat göstergeleri bu nedenle önemli. Yarın ise ekim enflasyonunu öğreneceğiz. Aylık artış için piyasa beklentisi yüzde 2,4 civarında. Gıda ve enerji baskısını daha güçlü hesaba katan yüzde 2,7’lik tahminler de var. Bunlar henüz açıklanmış sonuçlar değil.

İstanbul’da ekim ayı fiyat artışı yaklaşık yüzde 2,5, yıllık artış yüzde 32,5 oldu. Yıllık oran gerilerken fiyatların yükselmeye devam edebildiğini burada yeniden görüyoruz. Enflasyonun düşmesi, market etiketlerinin eskiye dönmesi anlamına gelmiyor. İstanbul verisiyle Türkiye geneli verisini de bire bir aynı kabul edemeyiz; kapsamları farklı. Giyim ve ayakkabıda mevsim geçişiyle çift haneli aylık artış var. Gıda yeniden hızlanıyor. Sabit gelirli insanın bütçesi açısından bu kalemlerin ağırlığı, genel ortalamadan daha önemli olabiliyor.

Merkez Bankası, gıda ve enerji dışarıda bırakıldığında fiyatların ana eğiliminin daha sınırlı bozulduğunu düşünüyor. Bu ayrım para politikası için anlamlı. Fakat aileler gıdayı ve enerjiyi bütçelerinden çıkaramıyor. Talep zayıflarken hayatın pahalılaşması mümkün. Faiz, harcamaları ve kredi kullanımını frenleyebilir; petrol arzını artıramaz, tarımdaki verimlilik sorununu tek başına çözemez. O nedenle enflasyonla mücadeleyi yalnızca tüketicinin daha az alışveriş yapmasına bağlayan yaklaşımın toplumsal maliyetini de konuşmak gerekiyor.

Önümüzdeki yılın görünümünü de bu koşullar belirleyecek. Enerji ucuzlar, finansal güven düzelir ve üreticinin finansmana erişimi kolaylaşırsa büyümeyle enflasyon açısından alan açılabilir. Petrol pahalı kalır ve belirsizlik sürerse yatırım ve istihdam zorlanır. Üstelik ekonominin toplamda büyümesi herkesin gelirinin arttığını göstermez. Ücretliyle büyük bir servetin sahibi aynı büyüme rakamını farklı yaşayabilir. Başarıyı değerlendirirken alım gücüne, iş bulma imkânına ve yükün kimde kaldığına da bakmalıyız.

Petrol meselesi bizi doğrudan dünyaya bağlıyor. İran savaşı ve Hürmüz Boğazı çevresindeki saldırılar, enerjiyle taşımacılık maliyetlerini yükseltiyor. Pazartesi sabahı ise Katar’ın arabuluculuğundaki görüşmelerin yarattığı umutla Brent petrol yaklaşık 110 dolar seviyesine geriledi. Bu bir rahatlama. Ancak diplomatik görüşme yapılmasıyla kalıcı anlaşmaya varılması farklı aşamalar. Tankerlerin güvenliği ve sevkiyatların ne ölçüde normale döneceği hâlâ belirleyici. Bugünkü fiyat düşüşünden bütün enerji sorununun çözüldüğü sonucunu çıkaramayız.

Petrol üreticileri aralık ayı üretim hedeflerini değiştirmedi. Yalnız hedefle fiilî üretim arasında fark var; bazı ülkeler kesintiler yüzünden zaten hedeflerinin altında kalıyor. Önümüzdeki yıl için de iki ihtimal birlikte masada. Kesintiler sürerse fiyat baskısı devam edebilir. Sevkiyatlar hızla normale dönerse bu kez arz fazlası konuşulabilir. İşte belirsizliğin büyüklüğü burada. Aynı piyasa, farklı gelişmeler altında hem pahalı enerji hem fazla petrol ihtimalini fiyatlıyor.

Bu maliyetin gerçek ekonomiye nasıl geçtiğini Çin havayollarında görüyoruz. Üç büyük şirketin sonuçları sert biçimde zayıfladı; yakıt pahalı, içeride bilet rekabeti yoğun. Hızlı tren de yolcu için alternatif oluşturuyor. Şirket her maliyet artışını müşteriye yansıtamayınca kârı eriyor. Türkiye’de turizm tarafında ise olumlu bir döviz katkısı var: Üçüncü çeyrek gelirleri yüzde 5 artarak 25,5 milyar dolara çıktı. Fakat ziyaretçi sayısı yüzde 1,6 azaldı. Artış, kişi başına harcamanın yükselmesinden geliyor. Bunu doğrudan daha çok turist başarısı diye anlatamayız.

Kişi başına harcamanın yaklaşık 1.088 dolara yükselmesi cari dengeye destek veriyor. Yine de fiyat artışıyla ziyaretçi profilindeki değişimi ayırmak lazım; gelir artışı tek başına hizmet kalitesinin yükseldiğini kanıtlamaz. Ayrıca bizim yurt dışı turizm harcamalarımız da artıyor. Türkiye’nin döviz hesabında turizm önemli bir destek, enerji faturası ise önemli bir yük. Bu ikisini birlikte düşündüğünüzde, uzaktaki savaşın dolar kuruyla ve içerideki fiyatlarla bağlantısı daha görünür oluyor.

Enerji faturamız ve dış finansman açısından izleyeceğimiz bir sonraki siyasi eşik, yarınki ABD seçimi. Amerikalılar başkan seçmiyor. Temsilciler Meclisi’nin tamamı ve Senato’nun yaklaşık üçte biri için oy kullanacaklar. Trump görevde kalacak; değişebilecek olan Kongre’deki güç dengesi. Demokratların Temsilciler Meclisi’ni kazanma ihtimali güçlü görülüyor, Senato daha belirsiz. Ama anket beklentisiyle sandık sonucunu aynı sayamayız. Piyasalar açısından mesele, Trump’ın önümüzdeki iki yılda bütçeyi, ticaret politikasını ve ekonomik programını ne kadar rahat uygulayabileceği.

Örneğin Demokratlar çoğunluğu alsa bile gümrük vergileri ertesi sabah kendiliğinden kalkmayacak. Başkanın veto yetkisi var; çoğunluk kazanmak, vetoyu aşacak çoğunluğa ulaşmakla aynı şey değil. Buna karşılık ticaret anlaşmaları, şirketlere tanınan istisnalar ve kamu kaynaklarının kullanımı daha yoğun denetlenebilir. Bütçe ve borç tavanı tartışmaları sertleşebilir. Dolayısıyla seçim sonucunu otomatik olarak borsa yükselir veya dolar düşer diye okumak eksik kalır. Hangi kararın alınabileceğini, hangisinin siyasi çekişmede kalacağını ayırmak gerekiyor.

Kamu maliyesine duyulan güven Avrupa’da da gündemde. Fransa’nın kredi notu görünümünün negatife çevrilmesi euro üzerinde baskı yaratıyor. Bu, kredi notunun şimdiden düşürüldüğü anlamına gelmiyor; ilerisi için risklerin arttığı değerlendirmesi. Döviz piyasasında yalnız faiz farkını takip etmek yetmiyor. Devletlerin bütçelerini nasıl yönettiği ve siyasi sistemin sorunlara çözüm üretip üretemediği de paralarının değerini etkiliyor.

Enerji maliyetiyle siyasi belirsizlik birleşince merkez bankalarının işi de zorlaşıyor. İngiltere’de perşembe günü faizin yüzde 3,75’ten yüzde 4’e çıkarılması bekleniyor. Avustralya ve İsveç’te de artış beklentileri var; Norveç’te değişiklik beklenmiyor. Yeni Zelanda’nın geçen haftaki sürpriz bekleme kararı ise herkesin aynı hızda hareket etmediğini gösterdi. Enflasyon ücretlere ve diğer fiyatlara yayılırsa geç kalma riski var. Ekonomi zayıflarken fazla sıkılaştırırsanız bu kez üretimi ve istihdamı daha çok zorluyorsunuz.

Amerika’da cuma günü açıklanacak istihdam verisi bu ikilemin önemli bir parçası. Önceki ay yalnızca 29 bin kişilik artış vardı; bu kez yaklaşık 65 bin bekleniyor. Fed açısından enerji kaynaklı fiyat baskısıyla işgücü piyasasındaki yavaşlamanın birlikte değerlendirilmesi gerekecek. Türkiye açısından da dışarıdaki yüksek faiz, dış finansmanın pahalı kalması demek. Biz içeride faizleri tartışırken dünyanın geri kalanındaki para maliyetini yok sayamayız. Bu maliyet şirketlerin yatırım kararlarına, oradan da iş olanaklarına kadar uzanıyor.

Zayıf istihdam verisi de piyasalar için tek anlam taşımıyor. Ilımlı bir soğuma faiz artışı ihtimalini azaltarak hisseleri destekleyebilir. Ama veri sert bozulursa şirketlerin satışlarının ve kârlarının düşmesi konuşulur. Bu yüzden kötü ekonomik veri her zaman iyi piyasa haberi değildir. Enflasyonu düşürecek bir yavaşlamayla, insanları işsiz bırakacak ağır bir durgunluğun sonuçları farklıdır.

Yapay zekâ hisselerinde yaşanan tartışma da tam bu finansman meselesine bağlanıyor. Son yıllarda teknoloji şirketleri geleceğin büyük kazançlarını vaat ederek dev yatırımlar yaptı. Şimdi yatırımcılar, bu harcamaların ne zaman yeterli kâr ve nakit üreteceğini soruyor. Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta ve Oracle’ın ilk dokuz ayda faaliyetlerinden yarattığı nakit yaklaşık 543 milyar dolar. Yatırım harcamaları yaklaşık 557 milyar dolar. Aradaki fark 14 milyar dolar. Yani işler güçlü nakit üretse bile yatırım temposu bunun üzerine çıkmış durumda.

Bu hesap serbest nakit akışını gösteriyor: İşletmenin faaliyetlerinden gelen paradan yatırım harcamasını çıkarıyorsunuz. Negatif sonuç, şirketlerin muhasebe zararı ettiği veya batacağı anlamına gelmez. Ama finansman ihtiyacını ve gelecekteki getirinin önemini artırır. Bu beş şirketin hisse geri alımları yüzde 83 azalmış durumda. Şirket kendi hisselerini geri aldığında piyasadaki hisse sayısı azalabilir, aynı toplam kâr daha az hisseye bölünür. Bu destek zayıflayınca hisse başına kârın artması için şirketin gerçekten daha fazla kazanması gerekiyor.

Yeni veri merkezleri kullanıma girdikçe amortisman giderleri, yani yatırımların kullanım süresine yayılan maliyeti de kâr hesaplarına yansıyacak. Üstelik yeni yatırımlar için daha fazla borç veya sermaye gerekebilir. Bu yüzden yapay zekânın topluma yararlı olmasıyla, her teknoloji hissesinin bugünkü fiyatını hak etmesi ayrı değerlendirmeler gerektiriyor. Intel’in cuma günkü yaklaşık yüzde 29’luk düşüşü bu hassasiyeti gösterdi. Bugün Apple bilançosuna dönük ilginin bir nedeni de şirketin veri merkezlerine diğer büyük şirketler kadar yoğun para bağlamaması. Ancak bunu herhangi bir hisse için güvence gibi okumamak gerekir.

Apple için yaklaşık 113 milyar dolar gelir ve hisse başına 2 dolar kâr bekleniyor. Bunlar henüz sonuç değil. Üstelik bilanço beklentiyi aşsa bile yatırımcının hisseye önceden biçtiği fiyat ve şirketin gelecek dönem açıklamaları önemli. Güçlü bir şirketin hissesi pahalı alınmış olabilir. Daha sınırlı yatırım harcaması da tek başına bütün riskleri ortadan kaldırmaz.

Asya’daki üretim verileri de aynı ayrımı destekliyor. Japonya ve Güney Kore’de imalatın büyüme hızı yavaşladı, fakat göstergeler hâlâ genişlemeye işaret ediyor. Yapay zekâ bağlantılı çip talebi üretimi desteklerken, diğer alanlarda maliyet ve talep sorunları sürüyor. Bir sektördeki canlılık bütün ekonominin aynı ölçüde iyi olduğu anlamına gelmiyor. Bu sabah Asya borsalarında ve Amerikan vadeli endekslerinde toparlanma var. Ekimdeki sert satışların ardından gelen yükselişi, bütün risklerin ortadan kalktığı şeklinde yorumlamak için erken.

Teknolojiden söz etmişken kripto tarafındaki güven sınavına bakalım. Binance’ten geçen hafta 6,3 milyar dolarlık varlık çalındı. Platform yeniden hizmet verirken şirket, çalınan varlıkların yüzde 95’ini kendi kaynaklarıyla yerine koyduğunu bildirdi. Burada yerine koymakla çalınanı geri almak farklı şeyler. Yaklaşık 3,6 milyar dolarlık müşteri net çıkışı da ayrı bir tutar. Şirket çıkışların dengelendiğini söylüyor. Bunları toplarken aynı parayı birkaç kez sayıp kaybı büyütmemek, şirket açıklamasını da kesinleşmiş bağımsız denetim sonucu gibi sunmamak gerekiyor.

Saldırıda çalışan bilgisayarının ele geçirilmesinden söz ediliyor. Bu bize çok önemli bir noktayı hatırlatıyor: Bir blokzincirin teknik güvenliği, o varlığı saklayan şirketin bütün operasyonlarının güvenli olduğunu garanti etmez. Bitcoin’in fiyatını doğru tahmin edebilirsiniz, yine de varlığınızı tuttuğunuz yerde sorun yaşayabilirsiniz. Türkiye’deki fonlarla buradaki olayın sebepleri farklı. Fakat tasarruf sahibi açısından ortak soru anlaşılır: Param hangi koşullarda korunuyor, gerektiğinde ona ulaşabiliyor muyum? Finansal okuryazarlığın içine bu soruyu da koymalıyız.

Altına da bu gözle bakalım. Ekim ayında ons altın yaklaşık yüzde 6,8 geriledi; bu sabah 3.900 dolar civarında. Güvenli liman olarak görülen bir varlık da kısa vadede düşebilir. Başka yatırımlarında zarar edenlerin teminat tamamlamak için altın satması, yüksek faizlerin faiz getirmeyen varlıkları zorlaması bu süreçte rol oynayabilir. Gümüşte ayrıca sanayi talebi önemlidir. Uzun vadeli beklentiniz doğru olsa bile borçla yatırım yapıyorsanız, sert bir günlük hareket sizi bekleyemeyeceğiniz bir duruma sokabilir.

Altında faizin enflasyondan arındırılmış düzeyi de önemli. Faiz artarken beklenen enflasyon daha hızlı yükseliyorsa başka, enflasyon gerilerken faiz yüksek kalıyorsa başka sonuç çıkabilir. Petrolün pahalanması da altını tek yönde etkilemez. Enflasyondan korunma isteğini artırabilir, aynı zamanda daha yüksek faiz beklentisiyle altını zorlayabilir. Bu nedenle savaş olduğunda altının mutlaka yükseleceğini varsayamayız.

Türkiye’de gram altını değerlendirirken ons fiyatıyla dolar kurunu birlikte düşünmek gerekiyor. Dolar bu sabah yaklaşık 50 lira, Türkiye’nin risk primi yaklaşık 260 baz puan seviyesinde. Kur, dış finansman ve içerideki güven birbirinden kopuk değil. Rezervlerdeki değişimi okurken de altının değerindeki değişimle gerçekten yapılan döviz işlemlerini ayırmak lazım. Aynı şekilde yüksek görünen bir TL getirisi, vergiden sonra ve aynı dönemin enflasyonuyla karşılaştırılmadan gerçek kazanç sayılmaz. Paraya ne zaman ihtiyaç duyacağınız da bu hesabın içinde.

Önümüzdeki günlerde Türkiye enflasyonunu, ABD seçimlerini, merkez bankalarını ve istihdamı bu bağlantılar üzerinden izleyeceğim. Fonlarda da açıklanan rakamın insanların kullanabildiği paraya ne ölçüde dönüştüğüne bakacağım. Çünkü ekonomik iyileşmenin anlamı, çalışanın ücretini zamanında alabilmesi, işletmenin üretimini sürdürebilmesi ve birikim sahibinin geleceğini planlayabilmesidir. Şimdi sizden dinleyelim: Bu hafta sizin için daha önemli olan fiyatların yönü mü, paranıza erişebilmek mi? Sorularınızı yazın; altını, doları, borsayı ve fonları bu çerçevede birlikte değerlendirelim.