Dünya Faiz Artırırken Türkiye Nasıl Faiz İndirecek?

Faiz indirilsin istiyorsunuz. Çünkü işler durgun, kredi pahalı, borç çevirmek zor. Gayet anlaşılır. Peki faiz indirildiği gün dolar yükselirse, ithal malzemenin maliyeti artarsa ve bankanız kredi faizini beklediğiniz kadar düşürmezse? Rahatlama beklerken kendinizi daha zor bir yerde bulabilirsiniz. Bugün Türkiye’nin önündeki soru tam burada: Faizi düşürmekle ekonominin finansman maliyetini düşürmek aynı şey mi?

Günaydın, Kayıt Dışı İktisat’a hoş geldiniz. Bugün 14 Eylül Pazartesi. Bu sabahki yayına Türkiye’den başlayacağım. Çünkü dışarıdaki gelişmelerin önemini, içeride hangi sorunla karşılaştığımızı anlayınca daha iyi görüyoruz. Bu yayından sonra bir faiz kararı duyduğunuzda, onun neden herkes için aynı sonucu doğurmadığını daha rahat değerlendirebileceksiniz.

Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası geçen hafta politika faizini yüzde 37’de tuttu. Bu, bankanın para politikasında esas aldığı faiz. Piyasa katılımcıları ekimde yüzde 36, aralıkta yüzde 35 bekliyor. Bunlar henüz alınmış kararlar değil. Ekonomideki yavaşlama bu beklentiyi besliyor; enerjideki pahalanma ve enflasyon beklentileri ise indirimin önüne engel çıkarıyor.

Yavaşlama dediğimiz şeyin içini açalım. Temmuzda perakende satış hacmi, yani fiyat artışlarından arındırılmış satış miktarı, önceki aya göre yüzde 0,2 arttı. Altın talebinin etkisini azaltmak için saat ve mücevheri dışarıda bırakırsanız artış yüzde 0,6. Dolayısıyla perakende satışlar her tarafta çöküyor diye bir sonuç çıkaramayız. Fakat bu ikinci göstergenin seviyesi, ikinci çeyrek ortalamasının yalnızca yüzde 0,2 üzerinde. İlerleme çok sınırlı.

Toptan ticareti ve taşıt ticaretini de kapsayan daha geniş göstergede ise aylık yüzde 2,5 düşüş var. Sanayi üretiminin temmuz seviyesi de ikinci çeyrek ortalamasının yüzde 1,9 altında. Bunlar birbirini tamamlayan işaretler. Tezgahtaki hareket, depodaki sipariş ve fabrikadaki üretim aynı hızda gitmiyor. Yılın büyümesi için yüzde 2,5’e kadar inen tahminlerin arkasında bu görünüm bulunuyor.

Bir de bu ortalamaların içinde çok farklı hayatlar var. Borçla ayakta duran bir esnaf, mevduat geliriyle harcamalarını tamamlayan bir emekli ve sabit maaşlı bir çalışan aynı faiz kararını farklı yaşayabilir. Ekonomi genelinde satışların artması, her hanenin daha rahat alışveriş yaptığı anlamına gelmez. Gelirin kimde toplandığı ve zorunlu harcamaların bütçeden ne kadar pay aldığı, toplam satış rakamının tek başına gösteremediği konular.

Buradan bütün ekonominin kesin olarak küçülmeye başladığı sonucuna atlamayalım. Bir aylık sektör verisiyle bütün ülkenin çeyreklik büyümesini açıklayamazsınız. Ama işletmelerin neden daha ucuz kredi istediğini anlayabilirsiniz. Sipariş beklerken ücret, kira, elektrik ve mevcut borcun taksiti beklemiyor. Üreticinin zaman kazanmak için finansmana ihtiyacı var.

Bankanın hesabında da müşterinin geri ödeme gücü bulunuyor. Satışları zayıflayan bir işletmenin riski arttığında, politika faizi düşse bile banka krediyi aynı ölçüde ucuzlatmayabilir. Düzenlemeler, vade, teminat ve bankanın kendi kaynak maliyeti de devreye girer. Bu nedenle faiz kararından sonra asıl bakacağım yer, işletmenin önüne konan kredi teklifi olacak. Karardaki indirim, oraya ne kadar yansımış?

Bir de enflasyon tarafı var. Piyasa katılımcılarının yıl sonu enflasyon beklentisi yüzde 29,61’e yükseldi. İki yıl sonra yıllık enflasyonun nerede olacağına ilişkin beklenti de yüzde 18,32’ye çıktı. Burada tek tek ondalıklardan daha anlamlı olan, bekleyişlerin kalıcı biçimde aşağı gelmekte zorlanması. İnsanlar gelecekteki fiyatlara güvenemediğinde kira sözleşmesini, ücret talebini, vadeli satış fiyatını daha yüksek artışlara göre kuruyor.

Bu yüzden önümüzdeki ücret tartışmalarında dikkatli olmak gerekiyor. Gelecek yılın sonu için açıklanan enflasyon hedefi yüzde 21. Ancak hedef, gerçekleşmiş bir sonuç değil. Ücret artışını yalnızca gelecekte ulaşılması umulan bir rakama bağladığınızda, hedef tutmazsa aradaki kaybı çalışan taşır. Geçmişte yaşanan alım gücü kaybı da kendiliğinden kapanmaz. Maaşın nominal olarak artmasıyla hayatın kolaylaşması arasında bazen oldukça büyük mesafe vardır.

Şimdi dışarıya bakalım. Brent petrol bu sabah yaklaşık 107 dolar. Bu hareketin arkasında enerjiye olan talebin birden coşması yok. Suudi Arabistan’ın Doğu-Batı petrol hattı saldırılar sonrasında durduruldu. İran ile Körfez ülkeleri arasında bugün yapılması planlanan görüşmeler de ertelendi. Dolayısıyla petrolün piyasaya hangi miktarda, hangi güzergâhtan ulaşacağı konusunda belirsizlik büyüdü.

Doğu-Batı hattının önemi şu: Suudi petrolünün bir bölümünü Kızıldeniz’e taşıyarak Hürmüz Boğazı’na alternatif sağlıyor. Hürmüz, Basra Körfezi’nin denize açılan dar geçidi. Oradaki taşımacılık zaten baskı altındayken alternatif hattın da aksaması, seçenekleri azaltıyor. Kızıldeniz’in güneyindeki Babülmendep çevresinde artan riskler de gemilerin rotasını ve sigorta maliyetini etkiliyor.

Bir malın dünyada bulunması, sizin onu zamanında ve makul maliyetle teslim alabileceğiniz anlamına gelmiyor. Gemi daha uzun yol giderse yakıt yakıyor, gemiyi kiralama süresi uzuyor, stok bekliyor. Buradaki maliyet yalnızca petrolün varil fiyatından ibaret değil. Türkiye’deki bir üretici, enerjiye daha fazla ödediği gibi ithal ettiği parçanın taşınmasına da daha fazla ödeyebilir.

Evde bütçe yaparken bunun karşılığı çok somut. Aynı işe gidip gelmek, aynı miktarda gıda almak için daha fazla para ayırmanız gerekirse başka harcamalardan vazgeçersiniz. Böylece bazı sektörlerde fiyat baskısı sürerken başka sektörlerde satışlar zayıflayabilir. Pahalılıkla durgunluğun birlikte görülmesi mümkün. Talepteki zayıflama maliyet artışını tamamen silemiyorsa, işletme bazen kârından vazgeçer, bazen fiyat yükseltir, bazen üretimi kısar. Hangisinin ağır bastığını sektör verilerinden anlamaya çalışırız.

Bu nedenle petrol fiyatına bakarken hasarın ne kadar sürede giderileceğini de izleyeceğiz. Birkaç günlük kesintiyle haftalar süren kesinti aynı etkiyi yaratmaz. Diplomatik görüşmelerin yeniden başlaması da fiyatları değiştirebilir. Bugünkü fiyatı alıp bundan sonra hep böyle olacak diye düşünmek de, sorun birkaç güne mutlaka çözülür demek de gereksiz kesinlik olur.

Türkiye’nin son dış denge verileri, bu meselenin neden önemli olduğunu gösteriyor. Temmuzda cari işlemler hesabı yaklaşık dengede. Buna rağmen son on iki aylık cari açık 40,7 milyar dolara yükseldi. Cari hesapta mal ticareti, turizm ve taşımacılık gibi hizmetler, dışarıya ödenen faiz ve başka gelir kalemleri birlikte yer alıyor. Yalnızca ihracatla ithalatın farkına bakmıyoruz.

Bir ay dengede olunca yıllık açık nasıl büyüyor? On iki aylık hesapta geçen yılın temmuzu çıkıyor, bu yılın temmuzu giriyor. Geçen yıl daha iyi bir sonuç varsa, bu yıl açık vermeseniz de toplam kötüleşebilir. Ağustosta cari fazla beklentisiyle yıllık açığın büyümesi beklentisinin aynı anda bulunması da bu yüzden. Başlıklarda çelişki gibi görünen şeyin hesabı böyle çalışıyor.

Temmuzda net enerji ithalatı, geçen yılın aynı ayına göre 700 milyon dolar artarak 4,5 milyar dolara ulaşmış. Üstelik dışarıya yapılan yatırım geliri ödemeleri, özellikle faiz ödemeleri de dengeyi zayıflatmış. Bir ülke hem enerjiyi pahalı alıyor hem geçmiş borçlanmasının maliyetini ödüyorsa, içeride talebin yavaşlaması dış açığı beklenen hızla azaltmayabilir.

Rezervlerde de benzer bir okuma sorunu var. Temmuzda ödemeler dengesi işlemlerinden kaynaklanan resmi rezerv artışı 14,3 milyar dolar. Güçlü bir aylık iyileşme. Fakat temmuza kadar olan on iki ayda aynı hesapta 31,5 milyar dolarlık rezerv azalışı var. Bunlar farklı zaman aralıkları. Ayrıca bu işlem hareketini, altın ve döviz değerlemelerinden de etkilenen rezerv stokuyla birebir karıştırmamak gerekiyor.

Para girişinin niteliğine de bakalım. Temmuzdaki net portföy girişi 5,8 milyar dolar; net doğrudan yatırım girişi yaklaşık yarım milyar dolar. Bankalar ve şirketler de önemli miktarda dış borçlanma yapmış. Portföy yatırımı dediğimiz tahvil, fon ve benzeri finansal araçlara yönelen para. Doğrudan yatırım ise şirketlerde daha kalıcı bir ortaklık ilişkisi içeriyor; onun da tamamı yeni fabrika kurulması anlamına gelmiyor.

Dış finansmana erişim elbette değerli. Fakat borçlanarak gelen dövizin ileride faiz ve anapara ödemesi var. Üstelik yabancının Türkiye’ye para getirmesiyle yerleşiklerin dışarıya yatırım yapması aynı anda yaşanabiliyor. Bu nedenle yalnızca gelen parayı sayarak kurun geleceği hakkında hüküm kuramayız. Çıkışları, vadeleri ve döviz kazandırma kapasitesini de görmek gerekiyor.

Nitekim son on iki ayda yabancıların Türkiye’deki net portföy yatırımı 29,6 milyar dolar olurken, yerleşiklerin dışarıdaki net portföy yatırımı da 23,6 milyar dolar olmuş. Net giriş yaklaşık 6 milyar dolar. Bu rakamlar bize bütün yatırımcıların aynı yönde hareket etmediğini gösteriyor. Yabancının alımı tek başına genel bir güven oylaması sayılamaz; yerleşiğin dışarıda yatırım yapması da tek başına panik kanıtı sayılamaz. Portföy çeşitlendirmesi ve getiri tercihleri de işin içinde.

Amerika’daki faiz tartışması işte bu noktada bizi yakından ilgilendiriyor. Ağustosta ABD enflasyonu aylık yüzde 0,4, yıllık yüzde 3,4 oldu. Gıda ve enerjiyi dışarıda bırakan çekirdek göstergede aylık artış yüzde 0,3. Bu çekirdek ölçü, enerji fiyatındaki hareketin ötesinde fiyat baskılarının ne durumda olduğunu anlamak için izleniyor.

Son verilerden sonra piyasalar çarşamba günü Fed’den çeyrek puanlık faiz artışını yaklaşık yüzde 90 olasılıkla fiyatlıyor. Goldman Sachs ve JPMorgan gibi büyük kuruluşlar da artış beklentisine yöneldi. Bu oran Fed’in verdiği bir söz değil; piyasadaki işlemlerden çıkarılan beklenti. Yeni bilgi geldikçe değişebilir. Çarşamba kararla birlikte gelecek aylara ilişkin mesajları da izleyeceğiz.

Faiz artışı bekleniyorsa borsa neden bazen yükseliyor? Çünkü fiyatları yalnızca haberin iyi veya kötü olması belirlemiyor. Beklenenden farklı olup olmadığı da etkiliyor. Önceden beklenen bir artış açıklanırken sonraki artışlara ilişkin mesaj yumuşak gelebilir. Şirket kârları güçlü olabilir. Düşüşe oynayanların pozisyon kapatması da kısa süreli yükseliş yaratabilir. Tek günlük hareketi bütün ekonominin onayı gibi okuyamayız.

Örneğin cuma günü Amerikan hisse piyasası yükselmişti, bu sabah vadeli işlemlerde gerileme var. Arada şirketlerin bütün fabrikaları değişmedi. Hafta sonu gelen enerji ve teknoloji haberleri, geleceğe ilişkin hesabı değiştirdi. Beklentinin fiyatın içinde olması da her riskin tamamen sindirildiği anlamına gelmez. Kararın büyüklüğü, sonraki toplantılara dair mesaj ve yatırımcıların taşıdığı pozisyonlar birlikte sonucu belirler.

Bu sabah altının baskı altında olmasını da aynı çerçevede düşünelim. Ons altın yaklaşık 4.325 dolar seviyesinde. Savaş ve belirsizlik varken altın neden düşüyor sorusu haklı bir soru. Çünkü belirsizlik altına talep yaratırken, yükselen faiz beklentileri başka bir yönden baskı yapabiliyor. Altın düzenli faiz ödemiyor; alternatif varlıkların getirisi değiştiğinde onun elde tutulmasının maliyeti de değişiyor.

ABD’nin on yıllık tahvil faizi yüzde 5’e yaklaşmış durumda. Ama nominal faize bakmak tek başına yeterli olmaz. Beklenen enflasyonu, doların hareketini ve tahvile duyulan güveni de hesaba katmak gerekir. Tahvil fiyatı düşünce getirisi yükselir. Buradan kimsenin artık tahvil almadığı sonucu çıkmaz; alıcılar daha düşük fiyat, dolayısıyla daha yüksek getiri istiyor olabilir.

Altınla faizin her dönemde ters yönde hareket ettiği iddiası da doğru değil. İkisinin birlikte yükseldiği dönemler var. Ancak geçmişte birkaç yükseliş döngüsü yaklaşık aynı uzunlukta sürdü diye geleceğe kesin tarih biçemeyiz. Dokuzuncu yıl geldi, onuncu yıl geldi, şimdi mutlaka zirve olacak gibi anlatılar kanıtlanmış bir takvim sunmuyor.

Gümüşte buna sanayi talebi ekleniyor. Üretimde yavaşlama beklentisi fiyatı baskılayabilir; arz kısıtları diğer yönde etkileyebilir. Yıllık arz açığı önemli bir bilgi olsa bile mevcut stoklar, geri dönüşüm ve yatırımcıların alım satımı kısa vadeli sonucu değiştirir. Grafikte görülen bir şekli bu bütünün yerine koyduğunuzda, açıklama çok kolaylaşır ama güvenilirliği azalır.

Türkiye’deki izleyici için bir ayrım daha var: Ons altının dolar fiyatıyla gram altının lira fiyatı aynı şey değil. Gramın teorik değeri ons fiyatından ve dolar kurundan birlikte etkilenir; piyasa primi ve alış satış farkı da eklenir. Örneğin ons yüzde 3 düşerken dolar kuru yüzde 5 yükselirse, diğer koşullar aynıyken gramın teorik lira değeri yaklaşık yüzde 1,85 artar. Bu yalnızca hesabı anlatan bir örnek.

Bitcoin gibi kripto varlıklar da küresel likiditeden ve risk iştahından etkileniyor. Altınla bir süre birlikte yükselmeleri, her sarsıntıda aynı korumayı sağlayacaklarını göstermez. Borçla alınmış pozisyonlar çözülürken çok farklı varlıklar birlikte satılabilir. Bu nedenle benzer bir grafiğin arkasında aynı ekonomik işlev bulunduğunu varsaymak yanıltıcı olur.

Japonya da bu hafta önemli. Cuma günü politika faizinin yüzde 1’den yüzde 1,25’e çıkarılması bekleniyor. Uzun süre düşük faizli yenle borçlanıp başka ülkelerde daha yüksek getirili varlık alan yatırımcılar oldu. Yenle borçlanmak pahalanır, yenin değeri de yükselirse bu işlemler zorlaşabilir. Pozisyon azaltılması, Japonya dışındaki piyasalara da satış baskısı taşıyabilir.

Üstelik Japonya’daki tartışma yalnızca petrolle ilgili değil. Daralan işgücü arzı ücretler üzerinde baskı yaratabiliyor. Merkez bankası yetkilileri de sık tekrarlanan arz şoklarının geçici sayılıp geçilemeyeceğini tartışıyor. Faiz artışı petrol üretemez; fakat şokun diğer fiyatlara ve beklentilere yayılmasını sınırlamaya çalışabilir. Bunun talep ve üretim üzerinde bir maliyeti olduğunu da unutmamak gerekiyor.

Asya borsalarında bu sabah yapay zekâ bağlantılı şirketlerdeki satışlar da dikkat çekiyor. Büyük yapay zekâ şirketlerinin yöneticilerinden teknolojinin gelişme hızını güvenlik gerekçeleriyle yavaşlatma çağrıları geldi. Bu haberler, çipten veri merkezine kadar uzanan yatırım beklentilerini etkiliyor. Gelecekte çok kazanacağı düşünülen bir şirketin hissesi, kazançların zamanlaması belirsizleşince baskı görebilir.

Burada faizle teknoloji hikâyesi birleşiyor. Bugün yapılan büyük yatırımın karşılığı yıllar sonra gelecekse, o gelecekteki gelirin bugünkü değeri finansman maliyetine daha duyarlı hale gelir. Geçen haftanın güçlü bilançosuyla bugünkü satışın yan yana durması bu yüzden mümkün. Teknolojinin faydalı olması, o teknolojiyle ilişkili her hissenin her fiyattan cazip olduğu anlamına gelmiyor.

Peki ülkeler böyle bir ortamda ne yapmaya çalışıyor? Kanada Başbakanı Mark Carney, Toronto’da büyük yatırımcıları ağırlıyor. Katılımcıların yönettiği varlıkların toplamı 100 trilyon Kanada dolarını aşıyor. Bu, Kanada’ya o kadar yatırım geleceği anlamına gelmiyor. Toplantıya gelenlerin yönettiği toplam varlık büyüklüğü. Verilmiş yatırım taahhüdüyle aynı sayı değil.

Kanada, ABD ile ticaret gerilimi yaşarken enerji, kaynaklar, altyapı ve teknoloji üzerinden yeni yatırım bağlantıları kurmaya çalışıyor. Fakat yatırımcının tanıdık olması yetmiyor. Projenin izinleri, finansmanı, yerel kabulü ve gelecekteki satış pazarı belirleyici. Siyasi bir anlaşmazlık birkaç haftada büyüyebilir; yeni enerji hattı veya üretim tesisi aynı hızla kurulamaz. Ekonomik bağımlılığı azaltmak zaman alıyor.

BRICS tarafında da başka seçenekler geliştirme arayışı var. Brezilya, Rusya, Hindistan, Çin ve Güney Afrika etrafında başlayıp genişleyen bu yapı, yerel paralarla ödeme ve ödeme sistemlerini birbirine bağlama yollarını tartışıyor. Bu çalışmaların varlığı, yarın ortak para kurulacağı veya doların bir anda ortadan kalkacağı anlamına gelmiyor.

Farklı para birimleriyle ödeme yapmak, döviz riskini kendiliğinden yok etmiyor. O paranın likiditesi, başka alıcılara aktarılabilmesi ve ona duyulan güven de önemli. Yine de daha fazla ticaret ve finansman seçeneği, tek bir kanala bağımlılığın maliyetini azaltabilir. Türkiye açısından bu tartışmanın anlamı, yalnızca hangi ülkeye yakın durulacağına indirgenemeyecek kadar ekonomik.

Başlangıçtaki soruya dönelim. Dünya faiz artırırken Türkiye faiz indirebilir mi? Ülkelerin enflasyonu, büyümesi ve başlangıçtaki faiz seviyesi aynı olmadığı için elbette farklı kararlar alınabilir. Ama dış finansmanın pahalandığı bir dönemde Türkiye’nin indirimi daha dikkatli değerlendirmesi gerekir. İndirimin sürdürülebilirliği; enflasyon eğilimine, kur tepkisine, finansman girişlerine ve maliye politikasına bağlı.

Enerji maliyetleri hafifler, aylık enflasyonun eğilimi aşağı gelir ve beklentiler düzelirse indirim için daha elverişli koşullar oluşur. Petrol pahalı kalır, dışarıdaki faizler yükselir ve kur baskısı büyürse ekim için beklenen indirim ertelenebilir. Bugün takvime kilitlenmek yerine bu koşulları izlemek daha açıklayıcı. Piyasanın bir toplantı için tahmin yazması, Merkez Bankası’nın o tarihe randevu verdiği anlamına gelmiyor.

Benim burada önemsediğim, üretimi desteklemenin bütün yükünü tek bir faiz kararına bırakmamak. Enerji verimliliği, öngörülebilir kurallar, rekabet ve verimli yatırımların finansmanı aynı resmin parçaları. Herkese aynı ölçüde kredi açmakla geçici nakit sıkışıklığı yaşayan, üretim kapasitesini koruyabilecek işletmeye destek olmak farklı sonuçlar doğurur. Geliri daralan hanelerin korunması da tasarımın içinde olmalı.

Bu hafta salı günü bütçeyi, hizmet ve inşaat üretimini; çarşamba konut fiyatlarını ve Fed kararını; perşembe konut satışlarını; cuma Japonya’nın kararını izleyeceğiz. Bu veriler, yavaşlamanın hangi sektörlere yayıldığını ve finansman koşullarının nasıl değiştiğini anlamamıza yardım edecek. Tek bir rakamdan bütün hikâyeyi çıkarmaya çalışmayacağız.

Bugünkü yayından akılda şu soru kalsın: Faiz değiştiğinde sizin hayatınızda hangi maliyet değişiyor? Krediniz ucuzluyor mu, çalıştığınız işletmenin siparişi artıyor mu, maaşınızla daha çok şey alabiliyor musunuz? Ekonomi politikasının sonucunu buralarda göreceğiz. Siz de yorumlara yazın: Bu dönemde bütçenizi en fazla hangi harcama zorluyor? Hepinize iyi bir hafta diliyorum.