Borsalarda Kan Banyosu! AI Balonu Patlıyor mu? Altın, Dolar, Petrol Ne Olacak?

Herkese günaydın. Kayıt Dışı İktisat’ın 17 Temmuz Cuma canlı yayınına hoş geldiniz.

Bugün gerçekten çok ilginç bir piyasa günü yaşıyoruz. Çünkü aynı anda üç ayrı hikâye üst üste biniyor. Birincisi, yapay zekâ ve yarı iletken hisselerinde başlayan sert satış dalgası. İkincisi, Amerika ile İran arasındaki çatışmanın yeniden tırmanması ve Hürmüz Boğazı üzerinden enerji piyasalarına yayılan risk. Üçüncüsü ise dünya ekonomisinin giderek daha fazla piyasa ekonomisiyle devlet müdahalesinin iç içe geçtiği yeni bir döneme girmesi. Amerika çip üretimini kendi ülkesine çekiyor, İngiltere çelik sektörünü kamulaştırıyor, Trump yönetimi Brezilya’ya yeni tarifeler getiriyor, bir yandan da başkanın sosyal medya mesajlarına milisaniyeler içinde erişim Wall Street’e ücretli bir ürün olarak satılıyor.

Yani bugün yalnızca borsa düşüyor mu, altın yükseliyor mu diye konuşmayacağız. Daha temel bir soruya bakacağız: Küresel ekonominin çalışma biçimi mi değişiyor?

Önce piyasalardaki sarsıntıyla başlayalım. Asya borsalarında teknoloji hisseleri öncülüğünde çok sert satışlar gördük. Japonya, Tayvan, Güney Kore ve Çin ekseninde başlayan dalga Avrupa’ya, oradan da Amerikan vadeli işlemlerine yayıldı. Nasdaq vadeli işlemleri yaklaşık yüzde 2 gerilerken, S&P 500 vadeli işlemleri de yüzde 1 civarında düştü. Tayvan borsasında kayıplar yüzde 6’yı aşarken, Japon Nikkei endeksi son zirvesinden yüzde 10’dan fazla gerileyerek teknik düzeltme bölgesine girdi. Güney Kore borsası ise 2026 yılı içinde hâlâ çok güçlü bir yükselişte olmasına rağmen yalnızca temmuz ayında yaklaşık yüzde 20 değer kaybetmiş durumda.

Burada ilk önemli ders şu: Bir şirketin iyi olmasıyla o şirketin hissesinin iyi yatırım olması aynı şey değildir. TSMC’nin ikinci çeyrek kârı yüzde 77 artmış. Şirket Amerika’daki yatırımlarına 100 milyar dolar daha ekliyor ve toplam taahhüdünü 265 milyar dolara çıkarıyor. Yapay zekâ altyapısına talep hâlâ son derece güçlü. Fakat buna rağmen yarı iletken hisseleri düşüyor. Neden? Çünkü piyasa yalnızca bugünkü kâra bakmaz; geleceğe ilişkin beklentilerin fiyatın içine ne kadar girdiğine bakar. Çok iyi haber açıklanmasına rağmen hisse yükselmiyorsa, bazen sorun şirketin performansı değil, yatırımcının beklentisinin artık gerçekçi olmamasıdır.

Yapay zekâ rallisinde tam olarak bu noktaya gelmiş olabiliriz. Piyasa son iki yılda sadece yüksek büyümeyi değil, neredeyse kusursuz bir gelecek senaryosunu fiyatladı. Veri merkezi yatırımları hızlanacak, çip talebi sürekli artacak, şirketler yapay zekâdan devasa verimlilik kazanımları sağlayacak ve bütün bu yatırımlar kısa sürede yüksek kâra dönüşecek varsayımı yapıldı. Fakat şimdi yatırımcılar şu soruyu sormaya başladı: Bu şirketler yüz milyarlarca dolarlık sermaye harcamasının karşılığını gerçekten alabilecek mi?

Bu sorunun cevabı “hayır” olmak zorunda değil. Yapay zekâ ekonomiyi dönüştürmeye devam edebilir. Ancak yapay zekânın teknolojik olarak başarılı olması, yapay zekâ hisselerinin her fiyattan alınabilir olduğu anlamına gelmez. İnternet de dünyayı değiştirdi ama 2000 yılında internet hisselerinin büyük bölümü çöktü. Demiryolları 19. yüzyılda ekonomiyi dönüştürdü ama demiryolu yatırımcılarının önemli bir kısmı para kaybetti. Bir teknoloji devrim yaratabilir; buna rağmen o devrime yanlış fiyattan yatırım yapanlar zarar edebilir.

Güney Kore örneği bu açıdan çok öğretici. Samsung ve SK Hynix, yapay zekâ çipleri ve bellek talebinin en büyük kazananları arasında. Ancak bu iki şirketin Güney Kore endeksi içindeki ağırlığı o kadar arttı ki, piyasanın yarısından fazlasını temsil etmeye başladılar. Üstelik bireysel yatırımcılar yalnızca bu hisseleri almakla kalmadı; borçla ve kaldıraçlı tek-hisse ETF’leriyle pozisyon büyüttü. Güney Kore’de bireysel yatırımcıların marjin kredileri yaklaşık 23 milyar dolara ulaştı. Hong Kong’da işlem gören iki kat kaldıraçlı bir SK Hynix fonunun büyüklüğü yıl başından beri yirmi kattan fazla arttı.

İşte burada ikinci ders ortaya çıkıyor: Fiyatları bazen ekonomik temeller değil, fon akımları belirler. Kaldıraçlı bir ürün yükselirken alım yapmak zorunda kalır, düşerken de satış yapmak zorunda kalır. Böylece yükselişi hızlandırır, düşüşü de derinleştirir. Piyasa bir noktadan sonra gelecekteki kârları tartışan bir mekanizma olmaktan çıkar, birbirinin hareketini tetikleyen algoritmaların ve kaldıraçlı fonların mekanik oyun alanına dönüşür.

Bald Guy Money kanalındaki yayının en önemli noktalarından biri de buydu. Orada ABD’de emeklilik hesaplarının giderek yapay zekâ ağırlıklı birkaç büyük şirkete bağlandığı vurgulanıyordu. S&P 500’ün yaklaşık üçte biri “Muhteşem Yedili” olarak anılan şirketlerden oluşuyor. Dolayısıyla bir yatırımcı “Ben tek tek Nvidia ya da Tesla almadım, sadece endeks fonu aldım” dese bile aslında portföyünde ciddi bir teknoloji ve yapay zekâ yoğunlaşması taşıyor olabilir.

Bu bizi çok önemli bir kavrama getiriyor: sıra riski, yani getirilerin sıralanma riski. Emekliliğe yeni başlayan bir kişi için piyasanın uzun vadede ortalama yüzde kaç getirdiğinden daha önemli olan şey, emekliliğin ilk yıllarında ne olduğudur. İlk üç-beş yılda büyük bir düşüş yaşanır ve kişi yaşam giderlerini karşılamak için düşük fiyattan hisse satmak zorunda kalırsa, piyasa daha sonra toparlansa bile portföy kalıcı hasar görebilir. Çünkü satılan varlık toparlanmaya katılamaz.

Bald Guy Money yayını, 2000 yılı başında emekli olan varsayımsal bir portföy üzerinden altın ve gümüşün bu riski azaltıp azaltamayacağını tartışıyordu. Oradaki yüzde 25 kıymetli maden ağırlığı herkes için uygun bir oran değildir; bunu özellikle vurgulamak gerekir. Ancak düşünce deneyi değerlidir. Çünkü asıl mesele altının sürekli hisse senedinden daha çok kazandırması değil, farklı dönemlerde farklı davranabilmesidir. Çeşitlendirme, portföydeki her varlığın aynı anda yükselmesi demek değildir. Tam tersine, bazı varlıkların diğerleri düşerken dayanabilmesi demektir.

Fakat burada altınla ilgili üçüncü önemli dersi de görelim: Altın bir kriz sigortası olabilir ama her kötü haberde anında yükselmek zorunda değildir. Bu hafta Amerika’da tüketici ve üretici enflasyonu beklentilerin altında geldi. Normal koşullarda daha düşük enflasyon, daha düşük faiz beklentisi ve daha zayıf dolar üzerinden altını destekleyebilirdi. Buna rağmen ons altın yaklaşık 4 bin doların altına geriledi, gümüşte haftalık kayıp daha da sert oldu. QNB’nin 17 Temmuz sabah notunda ons altın 3.981 dolar, gümüş 55,2 dolar civarında gösteriliyor; haftalık düşüşler sırasıyla yüzde 3,4 ve yüzde 7,8.

Peki neden? Çünkü piyasa tek bir veriyle hareket etmiyor. Enflasyon verisi iyi gelmiş olabilir ama petrol fiyatı bir haftada yaklaşık yüzde 12 yükselmiş durumda. Amerika ile İran arasındaki saldırılar altıncı geceye taşındı. Hürmüz Boğazı’nın kapanması veya uzun süre kısıtlı kalması, yalnızca petrol fiyatını değil, navlun maliyetlerini, sigorta primlerini, doğal gaz fiyatlarını ve küresel enflasyon beklentilerini etkiler. Ayrıca tahvil faizleri yüksek kalmaya devam ediyor. Altın faiz ödemez. Dolayısıyla reel faiz ve dolar güçlü kaldığı sürece, jeopolitik risk artsa bile kısa vadeli satış görülebilir.

Bir başka neden de pozisyon kapatma davranışıdır. Piyasalarda panik başladığında yatırımcı bazen en çok düşen varlığı değil, en kolay satabildiği varlığı satar. Marjin tamamlama çağrısı alan bir fon, zarar ettiği teknoloji pozisyonunu kapatmak için elindeki altını veya gümüşü de satabilir. Bu nedenle krizlerin ilk aşamasında güvenli limanların bile düştüğünü görebiliriz. Altının koruma işlevi çoğu zaman tek bir günde değil, daha uzun bir zaman ufkunda anlaşılır.

Fed cephesinde de benzer bir belirsizlik var. Daha düşük tüketici ve üretici enflasyonu, temmuz toplantısında faiz artışı ihtimalini ciddi biçimde azalttı. Bald Guy Money transkriptinde piyasanın faizin sabit tutulmasına yaklaşık yüzde 90 olasılık verdiği belirtiliyordu. Buna karşın Fed Başkanı Kevin Warsh, Kongre’de gelecekteki para politikası hakkında net bir yönlendirme yapmadı. QNB notu da Warsh’ın enflasyonu yüzde 2 hedefine döndürme taahhüdünü yinelediğini, fakat somut bir mesaj vermediğini söylüyor.

Burada dikkat çekici olan, Warsh’ın bir piyasa işleyişi krizi yaşanırsa Fed bilançosunu kullanmaya hazır olduğunu ifade etmesi. Bu, “Fed her düşüşte borsayı kurtaracak” anlamına gelmez. Ama modern finansal sistemin bir gerçeğini gösterir: Merkez bankaları yalnızca enflasyon ve işsizlikle değil, piyasanın teknik işleyişiyle de ilgileniyor. Hazine tahvili piyasasında likidite kaybolursa, repo piyasası kilitlenirse veya büyük fonlar zincirleme satışa zorlanırsa Fed’in kenarda durması kolay değildir.

Bu yüzden bugün yapay zekâ balonu tartışması yalnızca teknoloji şirketlerinin değerlemesiyle ilgili değil. Aynı zamanda finansal sistemin ne kadar kaldıraçlı olduğu, emeklilik fonlarının ne kadar yoğunlaştığı ve merkez bankalarının büyük bir düzeltme karşısında nasıl davranacağıyla ilgili.

Şimdi Türkiye’ye gelelim. Türkiye ekonomisinde ilk bakışta olumlu görünen bir bütçe verisi var. Merkezi yönetim bütçesi haziran ayında 114,2 milyar lira fazla verdi. Son on iki aylık bütçe açığının milli gelire oranı yüzde 3,1’den yüzde 2,4’e geriledi. Bu oran Orta Vadeli Program’daki yüzde 3,5’lik yıl sonu hedefinin belirgin biçimde altında.

Ama manşetin altına indiğimizde daha karmaşık bir tablo görüyoruz. Vergi gelirlerindeki artışın önemli kısmı ödeme takvimindeki kaymalardan geliyor. Ayrıca enerji sübvansiyonlarının maliyeti hızla büyüyor. Doğal gaz, elektrik ve eşel mobil mekanizması birlikte düşünüldüğünde yılın ilk altı ayındaki toplam enerji desteği 320 milyar liraya ulaşmış durumda; geçen yıl aynı dönemde bu tutar 183,3 milyar liraydı.

Petrol fiyatı yüksek kalırsa hükümet iki kötü seçenek arasında sıkışabilir. Ya enerji fiyatlarını tüketiciye daha fazla yansıtacak ve enflasyon üzerinde baskı yaratacak ya da sübvansiyonları artırarak bütçeyi zorlayacak. Eşel mobil sisteminin kademeli kaldırılması planlanıyor, fakat jeopolitik şok bu planı güçleştirebilir. Türkiye gibi enerji ithalatçısı bir ülke açısından Hürmüz’deki gerilim sadece dış politika haberi değildir; enflasyon, cari açık, bütçe ve döviz kuru haberidir.

Büyüme tarafında da yavaşlama işaretleri var. Hizmet üretimi mayısta yıllık yüzde 0,2 gerilerken inşaat üretimi yüzde 3 düştü. İnşaat üretimi art arda ikinci çeyrekte belirgin biçimde daralıyor. Sanayi üretimi ise dış talep sayesinde daha güçlü. QNB, 2026 büyüme tahminini yüzde 2,5 seviyesinde koruyor ve ekonominin potansiyelinin altında büyümeye devam edeceğini düşünüyor.

Kredilerde de benzer bir soğuma var. QNB’nin reel net kredi kullanımı göstergesi, mart ayından sonra para politikası ve makroihtiyati önlemlerin etkisiyle kredi büyümesinde ılımlı bir yavaşlamaya işaret ediyor. Son on üç haftalık ortalamada toplam kredi büyümesi haftalık yüzde 0,42, yıllıklandırılmış olarak yaklaşık yüzde 24,1. TL ticari kredilerin ve yabancı para kredilerinin katkısı gerilerken tüketici kredilerinin katkısı daha yatay seyrediyor.

Bu tablo bize şunu söylüyor: Türkiye ekonomisi bir yandan bütçe açığını kontrol altında tutmaya, bir yandan kredileri yavaşlatmaya, bir yandan da enerji şokunun enflasyona geçişini sınırlamaya çalışıyor. Fakat bu üç hedef birbirini zorlayabilir. Krediyi fazla sıkarsanız büyüme düşer ve vergi gelirleri zayıflar. Enerji fiyatlarını bütçeden sübvanse ederseniz mali disiplin bozulur. Fiyatlara yansıtırsanız enflasyon yükselir. Ekonomi yönetiminin önümüzdeki aylardaki asıl sınavı tam olarak bu denge olacak.

Bugün Fitch’in Türkiye değerlendirmesi de izlenecek. Mevcut not BB eksi, görünüm durağan. Bu, yatırım yapılabilir seviyenin üç kademe altında. Türkiye’nin beş yıllık CDS primi yaklaşık 231 baz puan civarında. Bu rakamlar bir kriz fiyatlamasına işaret etmiyor; fakat küresel risk iştahının bozulduğu bir dönemde dış finansmana bağımlı ekonomiler için koşullar hızla değişebilir.

Şimdi küresel resme geri dönelim. Amerika’nın Brezilya’ya yüzde 25 tarife getirmesi, üstelik Amerika Brezilya’ya karşı ticaret fazlası verirken bunu yapması, ticaret politikasının artık yalnızca dış ticaret açığıyla açıklanamayacağını gösteriyor. Tarifeler ekonomik olduğu kadar siyasidir. Dijital ticaret, ormansızlaşma, Bolsonaro davası ve Lula-Trump gerilimi aynı dosyada birleşiyor. Ticaret hukuku, dış politika ve iç siyaset birbirinden ayrılmaz hale geliyor.

İngiltere’nin British Steel’i kamulaştırması da benzer bir dönüşümün parçası. Otuz-kırk yıl boyunca bize devletin sanayiden çekilmesi, stratejik sektörlerin özel sektöre bırakılması anlatıldı. Bugün ise enerji güvenliği, savunma, çip, çelik ve tedarik zinciri söz konusu olduğunda devlet yeniden ekonominin merkezine dönüyor. İngiltere, G7 içinde birincil çelik üretme kapasitesini kaybetmek istemediği için zarar eden bir tesisi günde milyonlarca sterlin maliyetle açık tutmayı tercih ediyor. Bu karar sadece istihdam kararı değil; ulusal kapasite kararıdır.

Amerika’nın TSMC yatırımlarına verdiği destek de aynı mantığın başka versiyonu. Piyasa ekonomisinin kalbinde yer alan Amerika, çip üretimini yalnızca serbest piyasanın coğrafi tercihlerine bırakmıyor. Tarifeler, teşvikler ve siyasi baskı yoluyla üretimi Arizona’ya çekiyor. Bu, 1980’lerin küreselleşme anlayışından çok farklı bir dünya.

Ve belki günün en çarpıcı haberi: Trump Media, Trump’ın ve diğer etkili Truth Social hesaplarının paylaşımlarını bankalara ve algoritmik işlem şirketlerine milisaniyeler içinde ulaştıracak ücretli bir veri servisi kuruyor. Çünkü Trump’ın bir tarife mesajı, bir ülkeyle ilgili tehdidi veya bir şirket hakkındaki yorumu saniyeler içinde milyarlarca dolarlık fiyat hareketi yaratabiliyor.

Burada bilgi yalnızca güç değil; hızlandırılmış bilgi doğrudan satılabilir bir finansal varlığa dönüşüyor. Kamu gücünü kullanan bir başkanın mesajı, başkanın ailesinin ekonomik çıkarının bulunduğu bir şirket tarafından Wall Street’e daha hızlı erişim karşılığında satılıyor. Hukuken mümkün olabilir. Ama piyasa eşitliği, çıkar çatışması ve demokrasinin finansallaşması açısından son derece ciddi sorular doğuruyor.

Bugünün bütün haberlerini tek bir cümlede birleştirecek olursam şunu söyleyebilirim: Dünya ekonomisi artık yalnızca faiz, büyüme ve şirket kârlarından ibaret değil. Jeopolitik, devlet kapasitesi, algoritmik hız, kaldıraç ve yoğunlaşma aynı anda fiyatlanıyor.

Bu nedenle yatırımcı için asıl soru “Yapay zekâ bitecek mi?” değildir. Asıl soru şudur: Portföyüm tek bir hikâyeye ne kadar bağımlı? Emeklilik planım birkaç teknoloji şirketinin kusursuz performans göstermesine mi dayanıyor? Enerji şoku karşısında ne kadar kırılganım? Likidite gerektiğinde hangi varlığı satmak zorunda kalırım? Piyasa yüzde 20 düştüğünde planım değişir mi?

Ben burada yatırım tavsiyesi vermiyorum. Fakat ekonomik düşünmenin en önemli kurallarından birini hatırlatıyorum: Risk, yalnızca bir varlığın düşme ihtimali değildir. Risk, beklemediğiniz anda satmak zorunda kalmanızdır. Risk, çeşitlendirdiğinizi sanırken aynı faktöre tekrar tekrar maruz kalmanızdır. Risk, iyi bir şirketi yanlış fiyattan almaktır. Risk, devletin veya merkez bankasının her durumda sizi kurtaracağını varsaymaktır.

Yapay zekâ balonu bugün patlamış olmayabilir. Bugünkü hareket yalnızca aşırı kalabalık pozisyonların temizlenmesi de olabilir. Önümüzdeki hafta Alphabet, Intel, Texas Instruments ve Tesla bilançoları geldiğinde piyasa yeniden toparlanabilir. Fakat şu kesin: Artık yatırımcılar yalnızca büyüme hikâyesini dinlemiyor, o büyümenin bedelini ve finansmanını da sorguluyor.

Belki de bu satış dalgası bir çöküşün başlangıcı değil, daha sağlıklı bir fiyatlama döneminin başlangıcıdır. Fakat kaldıraç bu kadar yüksek, endeksler bu kadar yoğunlaşmış ve jeopolitik risk bu kadar canlıyken, küçük bir şüphe bile büyük bir harekete dönüşebilir.

Bugün piyasaların bize verdiği mesaj budur: En güçlü görünen hikâyeler, en fazla sermayeyi ve en fazla borcu kendine çektiği anda en kırılgan hale gelebilir.

Kayıt Dışı İktisat’ta amacımız tam da bu: Fiyatların arkasındaki mekanizmayı, manşetlerin arkasındaki çıkar ilişkilerini ve günlük dalgalanmanın arkasındaki büyük dönüşümü görmek.

Şimdi gelin, bu başlıkların her birini birlikte daha ayrıntılı konuşalım.